2025年9月上旬，宏观经济再度成为全球市场的焦点。美国公布的一系列劳动力市场数据延续了疲软趋势，非农就业报告尤为引人关注。与此同时，全球长期债券市场出现新一轮抛售潮，30年期国债收益率集体上行，凸显出投资者对通胀、财政赤字以及制度性变化的担忧。在股市短暂冲高回落、金价突破每盎司3600美元的背景下，劳动力市场与债券收益率这两大主题交织在一起，为全球经济前景增添更多不确定性。

美国劳动力市场：疲态显露，结构性矛盾突出

美国就业市场在2025年8月进一步走弱。根据美国劳工统计局（BLS）公布的数据，当月新增非农就业岗位仅2.2万个，远低于市场预期的7.5万个，也明显低于前期平均水平。更值得注意的是，修订后的6月数据显示就业岗位实际减少1.3万个，这是自2020年疫情冲击以来首次出现负增长。失业率上升至4.3%，达到近四年来的最高点，失业总人数维持在740万左右。

更广泛的指标同样印证了这一趋势。职位空缺与劳动力流动调查（JOLTS）显示，7月职位空缺降至718.1万个，不仅低于市场预期，也创下自2024年9月以来的最低水平。ADP私人部门就业报告显示，8月新增就业5.4万个，较7月的10.6万个大幅下滑。工资增速放缓至3.8%，平均工时缩短至33.7小时，进一步表明企业对用工需求的谨慎。

从行业分布来看，新增就业高度集中在医疗保健与部分服务业，反映出老龄化带来的刚性需求。医疗保健部门的新增岗位已占整体的近40%。与此同时，制造业、建筑业与零售业却出现不同程度的流失，扩散指数显示多数行业就业增长为负，意味着疲软并非局限于某些部门，而是整体性的需求不足。

长期趋势更加令人担忧。自2024年初以来，美国非农就业月均增幅已由20万个骤降至不足10万个。市场还需关注即将在9月公布的基准修订——基于季度就业与工资调查（QCEW）的数据，可能显示2025年上半年就业被高估，修正幅度或达数十万个岗位。如果修订结果印证下滑，市场对衰退风险的担忧将迅速加剧，“萨姆规则”所提示的失业率非线性效应也可能被触发。

劳动力市场走弱不仅影响就业层面，还可能通过消费与投资传导至更广泛的经济活动。消费者支出一旦下滑，经济增长恐陷入恶性循环。尽管劳动参与率小幅回升至62.7%，但不足以对冲需求疲软。美联储内部声音开始分化：鲍威尔依然强调劳动力市场总体稳健，但包括沃勒在内的官员已暗示，货币政策可能落后于形势，需要更激进的降息来避免经济硬着陆。

全球债券市场：制度变革、财政赤字与通胀预期共振

与美国就业市场的疲软形成对照，全球债券市场正面临来自多重因素的压力。9月初，美国30年期国债收益率一度逼近5%，最终回落至4.86%。类似趋势出现在欧洲与日本，显示这是全球性的现象。

首先，制度性变化正在改变长期债券的需求结构。荷兰养老金改革成为关键驱动因素。作为欧元区规模最大的养老金体系，荷兰养老金资产高达2万亿欧元。自2025年起，其制度由固定收益模式转向固定缴款模式，基金不再需要大规模持有长期债券来对冲未来负债。这导致长期债券买盘显著减少，并在第一季度造成540亿欧元投资损失。受此影响，德国30年期国债收益率攀升至2011年以来最高水平，整个欧元区长期债券市场面临结构性调整。

其次，财政赤字问题正在放大市场压力。英国财政赤字占GDP比例超过5%，30年期国债收益率升至1998年以来的最高点5.6%。法国2025年财政赤字预计高达5.6%—5.8%，远超官方目标，政治不确定性令风险溢价进一步上升，其30年期国债收益率达到4.5%，为欧债危机以来的最高值。美国财政状况虽然不及欧洲恶化，但债务与GDP之比已触及100%，光是利息支出增加就高达220亿美元。市场普遍担心潜在政策不确定性，例如关税政策，会进一步推升融资成本。

第三，通胀预期持续上升，使得投资者对长期债券价值产生怀疑。美国7月核心PCE通胀率升至2.9%，CPI年化率接近3%，与美联储2%的长期目标仍有显著差距。日本情况更为特殊：尽管7月CPI略降至3.1%，但人口老龄化推升工资的趋势不可逆转，日本央行预计2025财年核心CPI将维持在2.4%，并在杰克逊霍尔年会上确认老龄化是通胀长期驱动因素。

多重因素叠加下，全球30年期债券收益率普遍走高，美国、英国、法国均创下十余年来新高，日本也处于持续上行态势。虽然短端收益率因降息预期有所缓解，但收益率曲线趋陡，显示市场已对长期风险重新定价。

市场反应与政策前景

金融市场迅速对弱就业与债券抛售做出反应。金价在避险需求与降息预期推动下突破每盎司3600美元，美元指数跌至16个月低点。股市最初受益于“坏消息即好消息”的逻辑走高，但随后回落，标普500收于6460点附近，投资者情绪趋于谨慎。

货币政策前景成为焦点。市场已完全计入9月美联储降息的可能性，幅度或高达50个基点，而全年可能累计降息三到四次。欧洲央行与日本央行同样面临政策调整压力，既要平衡通胀预期，又需应对财政可持续性的挑战。未来一周，美国CPI数据将成为关键，若通胀低于预期，市场可能押注更大幅度的降息。

结语

美国就业市场的持续疲软与全球长期债券收益率的攀升，揭示了宏观经济的双重困境：一方面是需求不足与就业下滑，另一方面是财政与通胀压力推高长期融资成本。在这种背景下，投资者需要密切关注即将到来的数据修订与通胀表现，以判断经济是否走向衰退。虽然风险正在积聚，但政策空间尚未完全用尽。未来的关键在于能否通过及时且协调的政策应对，实现经济的软着陆。